机构眼中的有色行情：多因素重塑上涨逻辑

机构眼中的有色行情：

多因素重塑上涨逻辑

◎记者 王彭

今年以来，A股有色金属板块表现亮眼，成为令市场瞩目的投资主线之一。截至12月11日，申万有色金属指数年内涨幅接近77%，板块内多只个股股价实现翻倍。板块强势上涨的背后，是公募、社保及外资等多路资金的共同驱动。

在机构看来，此轮行情由多重因素共同驱动。供给侧方面，以铜为代表的工业金属受长期资本开支不足和产能周期制约，供给增长受限；需求侧则受益于新能源、人工智能等新兴产业及全球能源转型带来的强劲需求。与此同时，全球货币环境变化与“去美元化”趋势进一步强化了有色金属的金融属性，使其商品与货币属性形成共振。

展望后市，机构普遍认为，尽管板块短期波动幅度可能加大，但中长期景气逻辑依然坚实。主要金属的供需紧平衡格局有望延续，部分品种的短缺问题或持续存在。同时，板块整体估值并未全面泡沫化，在产能周期驱动和宏观环境支撑下，其上行趋势仍有望持续。

各路资金积极涌入

今年以来，有色金属板块强势上涨，成为A股市场最重要的投资主线之一。

Choice数据显示，截至12月11日，申万有色金属指数年内涨幅达到76.94%，在31个申万一级行业指数中排名第二位。具体到个股，中国铀业、天和磁材、兴业银锡等年内涨幅均超过200%。

这一强劲表现离不开资金的持续推动。Choice数据显示，截至12月11日，全市场11只有色金属相关ETF年内份额增长160.88亿份，按照成交均价计算，合计获得219.66亿元资金净流入。

据中国银河证券统计，截至2025年三季度末，主动权益类公募基金对A股有色金属行业重仓持股市值占股票投资市值比为2.84%，较二季度末的2.21%上行0.63个百分点，已连续三个季度增持有色金属行业。其中，对于供应端矿石生产扰动频发，需求端受益于经济预期修复的铜板块，公募基金进行了大幅增持。

同时，社保基金也在积极布局。数据显示，全国社保基金六零二组合三季度新进成为中国稀土前十大流通股股东名单，持股数量为492.3万股。全国社保基金一零八组合三季度新进成为东方钽业前十大流通股股东，持股数量为457万股；全国社保基金一零二组合三季度对该股加仓192.65万股，合计持股达580万股。

此外，外资机构也在逐步加大对有色金属板块的配置。以兴业银锡为例，高盛国际三季度新进该股前十大流通股股东名单，持股数量为1475万股，为第八大流通股股东。此外，高盛和摩根士丹利三季度新进成为锌业股份前十大流通股股东，二者持股数量分别为544万股、383万股。瑞银集团三季度新进成为华锡有色前十大流通股股东，持股数量为512.7万股。

多重因素共振催生强势行情

“本轮有色金属行情的背后，是全球资本开支周期、制造业复苏、货币属性强化，以及国内宏观预期改善等多重因素的共同推动，其趋势性和持续性可能远超市场预期。”沪上一位基金经理在接受上证报记者采访时称。

路博迈资源精选基金经理黄道立对上证报记者表示，本轮有色金属行情的驱动因素较为复杂。不同细分板块的驱动因素存在显著差异：工业金属主要受经济周期景气度变化的支配；贵金属则更多聚焦于全球货币环境、避险情绪及重大风险事件的影响，凸显其“货币锚”属性；而小金属的行情波动往往与相关产业的技术创新、细分领域产业政策的调整等结构性因素密切相关。

泉果基金董事总经理、研究部总经理刚登峰在接受上证报记者采访时表示，资源在供给侧的强约束是推动过去几年有色金属价格中枢上涨的核心因素。

“以铜为例，这几年铜矿产量一直保持在低增速水平，且大矿生产经常受到扰动；以电解铝为例，上一轮供给侧结构性改革电解铝产能天花板的触及，使得全球铝供应的增速也会显著下滑，长期的基本面一直如此，只是在今年的价格发现上有了集中的爆发。”刚登峰称。

永赢黄金股ETF基金经理刘庭宇对上证报记者表示，本轮行情的核心驱动因素在于，有色金属的金融属性与商品属性形成了共振。全球铜矿供应紧缺、电解铝产能受限、海外电力短缺等因素导致工业金属供给偏紧，同时海外电网建设、AI算力需求激增等使得需求端回暖。

沪上一位外资私募负责人将此轮有色板块的上涨归因于全球货币体系的深层变化，即美元信用受损触发的“去美元化”趋势，使得具有实物属性、历史信用和金融中立性的有色商品成为了重要的替代性资产和储备资产。

中长期趋势依然向好

尽管有色金属板块年内涨幅显著、短期波动可能加大，但多家机构认为，板块核心逻辑未变，中长期趋势依然乐观。

在刚登峰看来，有色金属板块走强的核心逻辑在于供需基本面的改善。由于过去长期资本开支不足，以铜为代表的工业有色金属当前的新增产能有限，同时矿山新建产能周期漫长，导致未来几年主要金属的供给端约束明显。而随着科技发展，人们对电力需求不断提升，使得对铜的需求侧持续性增长，供需缺口可能持续扩大。

“从大方向来看，有色金属板块基本面比较稳定，虽然部分小品种短期涨幅较大，但主要大品种的估值仍处于合理区间。因此，尽管板块前期强势上涨，短期内波动可能加剧。但从中长期来看，在供给拐点出现之前，由产能周期驱动的上行趋势仍然有望延续。”刚登峰称。

黄道立也持类似观点。当前有色金属板块的市盈率仍处于历史约40%的分位水平，而市净率则位于历史80%分位附近。两者的差异主要反映了商品价格波动对企业净资产收益率（ROE）的影响。

“从数据来看，有色金属整体估值仍相对理性，后续能否延续强势，关键取决于市场对细分品种未来价格运行趋势的判断。我们保持对明年资源品板块整体行情的乐观判断，持续看好其表现前景。”黄道立称。

黄道立表示，本轮美联储的货币政策变化，在经济增长动能反复、债务压力高企以及通胀中枢上移等多重因素制约下，表现出相比以往经济周期更为谨慎和缓慢的降息节奏。受此影响，全球资本在相关商品上的价格博弈也趋于理性审慎。在此背景下，当前有色金属商品的价格走势仍可视为处于相对健康的演绎过程中。

展望后市，国泰基金表示，长期来看，铜供应短缺问题或将持续对铜价形成支撑。在全球能源转型、国家战略引导和产业升级的背景下，有色金属整体前景广阔。当前，以人工智能为引领的新一轮产业革命正推动新能源、人形机器人等新兴产业快速发展，大幅提升了铜、铝、锂、稀土等有色金属的需求，部分品种仍面临供需结构性失衡。

从冶炼端看，国泰基金认为，尽管铜冶炼产能过剩现状仍未改变，但据市场测算，全球铜冶炼产能增速或低于矿端供给增速，冶炼产能过剩程度有望走低。旺盛的需求与行业“反内卷”持续推进，可能使部分有色金属的供需紧平衡格局延续。此外，当前美联储处于降息周期，宽松的货币环境也为大宗商品价格提供了支撑。